内行看门道：摩拜复杂交易始末大拆解

一、工商登记上的结构是真的么？为什么后来融资就不再变更了？美元融资和人民币融资哪个更好？

摩拜是2015年1月成立的，2015年3月，也就是公司刚刚注册了两个月，易车网和蔚来汽车的创始人李斌就用个人自有资金对摩拜进行投资，请注意此时蔚来尚未完成A轮融资，可以说李斌对这个项目非常看好了。故此时工商登记，反映的就是公司天使轮融资的真实股权情况。

146.25万人民币占29.25%的股权，即500万的投后估值，对于一家初创公司不算高，但是对于一个刚刚成立且极度烧钱的公司，可谓是雪中送炭了。而李斌的身份不仅仅是投资人，还参与了公司的管理，不但提出了无卡，无桩，自带GPS系统等理念，还挖来了Uber中国上海总经理王晓峰担任CEO，更别说此后为公司介绍了多个投资人。

之所以后来工商登记股权结构不再变化，并不是公司不再融资或者投资人对工商登记没有要求了，而是公司搭建了VIE结构，即公司真实的权益主体在境外。

李斌推荐了他在易车时的早期投资人，后来也是蔚来汽车的投资人——愉悦资本的刘二海——作为摩拜的A轮投资人，当然刘二海也很痛快，A轮融资交割距离天使轮仅仅七个月的时间（VIE结构搭建一般需要四个月左右的时间），可见这个交易是非常顺畅的。

融美元基金的钱，也是李斌从易车网项目中获得的经验，美元基金资金更加充足，且对新兴的行业或者赛道认可度更高，鉴于在境外上市的要求，相对于人民币基金对合规性及盈利性要求不高，对于摩拜这样一个短期内不具有盈利能力的公司，美元基金是更加明智的选择。

VIE结构初次搭建比较费时，但是一旦搭建完成，后续融资则和人民币基金一样非常迅速了，故我们才可以看到摩拜在与ofo大战的2016年下半年，创造了三个月融三轮的奇迹。

二、自2016年8月至今不到两年的时间里，各大基金纷纷入局，融资轮次多久合适？他们是怎么找到摩拜的，为啥摩拜要选他们？

自2015年10月愉悦资本300万美元投资后，摩拜估值一路飙升，从B轮到E轮每一轮次的融资间隔没有超过三个月的。截止至被美团点评收购前，它的估值约为45亿美金左右，投资人更是多达数十位，在他的投资人队伍里，我们看到了很多熟悉的身影。

比如从易车、到蔚来、直到摩拜，一直力挺李斌的愉悦资本。愉悦资本的刘二海出身联想，曾是君联资本合伙人，他深耕出行领域多年，出手了神州租车、易车、途虎养车、蔚来汽车和摩拜等多个项目，也是李斌的好友。

而腾讯布局摩拜也是意料之中，不提与李斌的关系，单是他的老对手阿里在共享单车领域积极布局，手里紧握永安行和哈罗单车两张好牌；而虽然接受了投资但明显不是自己人的滴滴收购了小蓝单车，就足够腾讯反复出手、多次加注了。

另外还有从蔚来跟过来的一些资本大鳄，比如红杉、高瓴、TPG、华平、淡马锡等等。他们都是顶级的PE基金，拥有雄厚的资金实力和海量的行业资源，最重要的是他们都投资了蔚来汽车，对李斌有天然的信任感。

还有一个人不得不提，就是与腾讯在2016年10月一起入局的王兴，他以个人身份投资了摩拜，结合他2017年初在南京上线网约车，2018年初进军上海，不得不说他在出行领域蓄谋已久，早有布局。

纵观摩拜三年半的融资史，每一次融资，与其说摩拜去主动融资，不如说摩拜被动接受投资。在这样一个被资本催生的项目中，所有的一切都是利益在驱动，特别是摩拜由于本身业务烧钱，市场上又有非常强劲的竞争对手，加上投资人非常积极要求投资，才造成我们看到疯狂融资的局面。

TIPS：

三、交易结构为什么这么复杂？为什么要半股权半现金？为什么老投资人只能拿现金？

根据2018年4月3日晚的股东会决议，美团点评收购摩拜的总价为37亿美元，其中包含10亿美元的债务，即美团点评用自己价值11亿美元的股权置换老股东们持有摩拜的股权、加上16亿美元的现金收购。

在16亿美元的现金中，3.2亿美元作为对摩拜流动性资金的补充，剩余部分用来回购老股东的股权。据悉，创始团队及A、B轮投资人，即使是与公司关系亲密的愉悦资本，也没有分得美团点评的股权，而是共计以现金套现7.5亿美元。这就是我们目前看到的整个交易结构。其中有几个细节不得不提示大家注意：

首先，为什么10亿美元的债务要算到总的收购金额里去？答案是，债权优先于股权。作为一个并购交易，即公司的所有股东要进行一次大换血，那么“新”股东对于这个公司之前欠的“老”债务是有清偿责任的。即要想全资收购公司，先得把公司欠的债还了！如果是欠股东的债，股东可以直接豁免，如果是欠外部人士的债，就得偿还，无论如何，这笔钱是到不了公司头上的，这也是就是我们看到的，为什么美团点评仅支付了27亿美元。

其次，为什么要用部分股权部分现金的方式呢？先不说美团点评是否有这么大笔的资金用来回购，就说美团点评目前股权的价值，作为一个科技部认证的估值300亿美元的超级独角兽，摩拜的股东们当然知道拿美团点评股权比拿现金好了，因为这样一个公司的股权会不断升值，而且一旦上市市值会不可限量。作为资本市场叱咤风云的大佬，当然看出冲杀在腾讯系第一线的美团点评，比与ofo合并无望且自身烧钱不断的摩拜更有前途，“换股”策略，也是本次并购交易胜利决定性的一环。

最后，为啥创始人和A、B轮投资人只能分现金，不能拿股权？因为在典型的融资交易里，都是公司应该按照投资轮次倒序去收购投资人的股权，越靠后轮次的投资人，由于投资的估值更高，钱也出的更多，所以股权的优先级要高于之前轮次的投资人。特别是体现在回购权和清算权中，如果收购了后面轮次投资人的股权，轮到前面轮次的公司却没钱了，早期投资人也只能自认倒霉，谁让优先级不够高呢。在这次并购交易中，也是如此，后面几轮投资人的股权优先级比较高，应该由其优先选择回购的方式，而公司的创始人是没有选择权的，只能按照并购方指定的方式接受回购，且收购顺序劣后于所有投资人，所以本次交易中，创始人团队不可能像坊间传闻的那样巨额套现。

四、为什么在交易过程中，李斌能主导，其他投资人之间又是如何纵横捭阖的？

李斌作为摩拜的董事长，此次交易中，是最主要的推动者。这也并不让人意外，因为摩拜大部分的投资人，都是李斌找来的、之前多多少少与李斌有过交集，而且之前公司所有的股东会也都是由李斌召集的。

李斌作为摩拜的天使投资人，最初占有29.25%的股权，即使经过后面数轮的稀释，持股比例也超过8%。再加上持股比例超过20%的腾讯和第二大外部股东愉悦资本（持股比例超过6%），共计持有超过公司34%的比例。这是一个决定性的盘面，因为公司所有资本变动的事项都需要三分之二以上的股东通过，换句话说，如果这三位一致反对，任何交易都无法达成。这也就是为什么，当有的股东提出，滴滴联合软银提出45亿美元总价收购邀约时，腾讯可以硬气的说不。

面对刚刚融资并且已经正式站队阿里的ofo、明显与阿里更亲近的滴滴和软银提出的口头邀约、以及摩拜持续亏损的现状，投靠腾讯系的美团点评，似乎是唯一的选择。即使是被大幅度降了估值，收购价格和收购方已经不容讨论，剩下的只是交易细节问题。

但是其他股东都会同意吗？一定会有反对的声音，但是三位发起人的确是有备而来，整个并购方案设计的非常巧妙，不但提出换股方案充分满足了B轮以后股东的利益；作为B轮以前持股比例最高的股东，李斌和愉悦资本又主动放弃了美团点评的股份，愿意接受现金回购的方案。

同时，其他几位持股比例超过5%的股东，都分别与腾讯、美团、李斌有着很深的渊源，包括投资了腾讯的高瓴、投资了美团的红杉、投资了蔚来的TPG和华平，所以他们都对这个方案持肯定态度。

虽然最后CEO王晓峰、CTO夏一平及B轮投资人熊猫资本投了反对票，但最终无法力挽狂澜，并购交易已成大势所趋。