人大法学院院长杨东:对赌是以合法形式掩盖固定收益诉求，高法应发布指导案例
资本市场的对赌协议问题应该如何定性？
日前，在中国人民大学召开的这场研讨会，给出了国内学界最权威的答案。
这场名为“健全资本市场基础制度促进民营经济发展研讨会”上，来自全国近十所高校的20位顶级法律与财经专家，以最高人民法院典型案例为切入点，系统剖析了对赌协议领域的深层矛盾。
中国人民大学法学院院长、中国证券法学会研究会副会长杨东指出，对赌协议虽名义上属于股权投资，但实践中已异化为“以合法形式掩盖固定收益诉求”，违背了股权投资高风险高收益的本质。
与会专家在讨论中认为，前些年，我国创业投资行业处于高速发展阶段，对赌协议在促进投资方面发挥了一定积极作用。
但现阶段创投市场已发生明显变化，尤其如“硬科技”项目成长周期拉长，且IPO阶段性收紧，退出环境改变，传统对赌条款已不太适用。
另一方面，在市场压力等因素的共同作用下，近年来对赌协议触发案件增多，在执行上引发了广泛的关注，及一定的社会影响，需要尽快规范。
杨东指出，实体经济企业家常陷入 “不签对赌融不到资，签了对赌沦为资本‘奴隶’”的困境，“资本与实业应是共生而非寄生关系”。
中国人民大学法学院陈哲立介绍了日本的严格立法经验。
比如，日本《公司法》将任何可能抽离公司资金的对赌行为，视为违反资本充实原则，一律判定无效。
以及，企业若需激励经营者，仅能通过股权激励等透明化方式实现。
为了更好地加强监管规则与司法裁判的协同，与会专家建议构建一套融合“穿透式监管”与“技术赋能”的综合治理体系。
比如，探索建立协议备案系统，要求所有对赌协议必须实时录入政府指定的监管平台，未经备案一律视为无效，从源头上杜绝私下协议的存在空间。
比如，在司法层面确立“上市后补签的对赌协议无效”核心原则。
更关键的是，最高人民法院应尽快发布具有约束力的指导案例，统一裁判标准。
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研讨会还重点讨论了二级市场相关的对赌条款。
杨东表示，与二级市场股票价格挂钩的对赌条款，无论在签署形式上怎样规避，都应在事后认定为无效条款。
中国人民大学法学院副教授黄尹旭指出，上海高院2021年做出的 “首例与上市公司股票价格对赌无效案” 中，仅针对 “IPO（首次公开募股）前没有清理的与股票价格对赌协议” 的情况，认定违背公序良俗，破坏证券秩序，依法无效。
但对于首发前股东之间先口头约定一个与股票价格对赌的协议，待上市完成后再正式签署协议；或是在公司IPO成功后，首发前股东之间再私下补签一个与二级市场股价挂钩的对赌协议等情况，目前还没有明确的监管规则。
参会专家普遍认为，与市值挂钩的对赌协议存在诸多弊端。
中国政法大学民商经济法学院教授郑佳宁表示，对上市公司而言，这类对赌协议会迫使企业为完成短期股价指标，牺牲长期战略。
投资方为提高回购或补偿金额，回购义务人为降低回购或补偿金额，有极大动机通过参与交易或虚假信息披露操纵股价，使二级市场的股价背离正常估值，从而侵害了中小投资者和广大股民的利益。
有参会专家认为，允许控股股东与投资者私下达成对赌条款，将严重架空董事会决策权，使董事会的表决沦为虚设，从而公司治理的根基被掏空。
“当前最紧迫的是打破‘监管出规则、法院不敢用或标准不一、资本趁机钻空子’的恶性循环。”杨东总结到。
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