清科观察：冬去春来，科创板终落地，已受理2批17家

内容概要

大事记：设立科创板并试点注册制历时3个月正式落地

政策解析：科创板上市规则梳理及对比解析

受理名单：科创板已受理17家企业（截至3月27日）

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设立科创板并试点注册制历时3个月正式落地

自2018年11月5日习近平主席在中国国际进口博览会上宣布拟在上交所设立科创板并试点注册制以来，设立科创板并试点注册制相关工作快速、稳步推行，至2019年3月1日证监会正式发布管理办法、上交所和中国结算相关业务规则发布历时仅3个月。此番政策的快速落地，反映了政府推进资本市场改革的坚定决心，也是监管层为推行资本市场制度创新长期准备和积累的结果。

3月22日，上交所公布首批受理9家企业名单及招股说明书。5日后，上交所继续公布8家企业名单及招股说明书。随着科创板并试点注册制改革在实际操作层面的逐步推进，将给予市场各方主体更明确的指引。 

科创板上市规则梳理及对比解析

1、分权管理，上交所制定科创板主要上市规则，证监会重在顶层指导与监管

根据中国证监会发布的《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》（简称“实施意见”），由上交所负责科创板发行上市审核，证监会负责科创板股票发行注册。因此科创板股票的主要上市规则，由上交所发布的《上海证券交易所科创板股票上市规则》（简称“上市规则”）等文件进行明确，不再同于主板、中小板和创业板上市规则由证监会发布文件，权限已下放至交易所。而本次证监会发布的《科创板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》和《科创板上市公司持续监督管理办法（试行）》为顶层指导性文件，证监会职能转向对上海交易所的监督管理。

2、科创板定位于服务科技创新企业，七大领域重点关注

根据《实施意见》，本次在上交所新设科创板，主要服务于符合国家战略、突破关键核心技术、市场认可度高的科技创新企业，并明确以下六大领域企业有望优先登陆科创板：新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保、生物医药（详见表1）。此外符合科创板定位的其他领域也在重点专注范围。 

3、主板/中小板、创业板及科创板主要上市规则对比

科创板在具体上市规则上与主板/中小板、创业板有显著差异，我们节选了部分（详见表2）进行解析： 

（1）在公司治理要求上，科创板对比主板/中小板、创业板新增对核心技术人员稳定性要求，同实际控制人、董事高管一致要求最近2年内未发生重大不利变化。科创板主要面向高新技术产业，因此企业核心技术人员是保证企业持续平稳运行的关键要素。

（2）科创板对申请上市企业财务指标不再采取“一刀切”模式，而是实行了市值及财务指标“5选1”更加灵活的方式（详见表3）。以市值为中心，结合净利润、营业收入、研发投入和经营活动产生的现金流量等财务指标。可以看到，企业预计市值的最低门槛是10亿元，且只对预计市值未达到15亿元的企业要求已实现盈利。若企业预计市值不低于40亿元，已无硬性财务指标要求。《上海证券交易所科创板股票发行上市审核问题》对研发费用进行解释，指费用化的研发费用与资本化的开发支出之和。

针对红筹企业和“同股不同权”架构企业，市值/财务指标单独进行设置（详见表4）。预计市值最低门槛为50亿元；若预计市值不低于100亿元，已无其他盈利指标要求。

预计市值指的是指股票公开发行后按照总股本乘以发行价格计算出来的发行人股票名义总价值。3月3日上交所发布的《上海证券交易所科创板股票发行上市审核问答》对市值审核及监管要求进行说明，保荐机构需对发行人市值承担较大的评估责任。

（1）保荐机构对发行人市值预评估，并在《关于发行人预计市值的分析报告》中出具结论性意见。

（2）发行人预计发行后总市值不满足所选择的上市标准，应中止发行。

（3）若预计发行后总市值与申报时市值评估结果差异重大，保荐机构需说明差异情况，且执业质量评价会受到影响。

4、投资者结构向以机构为主转变，个人投资者设定50万元门槛

我国A股市场一个显著特征即散户较多，个人投资者持有市值明显高于美股等发达市场，换手率也较高。但散户普遍对证券市场并不具备专业投资能力，风险承担能力较低。而科创板主要针对尚未盈利的科技创新企业，投资风险较高，且重在由市场去选择最具投资价值的公司，对投资者专业投资能力和风险承担能力要求更高，因此明确投资者适当性要求必不可少。

根据《上海证券交易所科创板股票交易特别规定》，个人投资者参与科创板股票交易，需满足：

（1）申请权限开通前20个交易日证券账户及资金账户内的资产日均不低于人民币50万元（不包括该投资者通过融资融券融入的资金和证券）；

（2）参与证券交易24个月以上；

（3）上交所规定的其他条件。

上交所于3月19日发布《关于科创板投资者教育与适当性管理相关事项的通知》（上证发【2019】33号），对个人投资者证券账户及资金账户资产、参与证券交易经验的认定设定了具体标准。

而市场部分投资者认为50万元门槛过高，监管部门则表示，鼓励小散户通过公募基金等机构投资者投资科创板上市企业，由此引导投资者结构向以机构为主转变。

5、严格实施退市制度，明确四类强制退市情形

注册制此前被延期的一个重要原因，即上市公司退市制度与注册制尚不匹配。市场入口和出口两道关都必须把好。根据本次《上市规则》，退市制度分为“重大违法强制退市”、“交易类强制退市”、“财务类强制退市”、“规范类强制退市”四类强制退市情形，较2018年下半年证监会与沪深两市发布的退市相关办法中“证券重大违法退市”与“社会公众安全类重大违法退市”划分更为明细，触犯条件以及退市流程设定也进一步明确。

17家已受理企业一览（截至3月27日）

从所属产业来看，新一代信息技术8家，数量占比近50%，主营业务以半导体、集成电路、芯片研发制造为主。生物医药5家，涉及医药研发以及医疗设备等细分领域。高端装备2家，分别从事工业机器人和锂电池智能制造。新材料1家，从事纳米级碳材料产品研发。新能源1家，从事锂电池正极材料研发制造。

从成立年份来看，新一代信息技术和生物医药领域共13家企业“年龄”均在10年以上。科创板重点支持的“硬科技”大多属于长周期行业，但半导体、芯片、生物医药相关领域从研发投入到应用落地耗时相对更长。

从企业所属地域来看，全部位于我国中东部地区，江苏省和广东省各4家，广东省中3家均位于深圳市。湖北省和浙江省各2家，北京、上海、山东、安徽、福建各1家。

从企业上市标准选择情况来看，11家企业选择市值指标“不低于10亿元”，5家企业选择“不低于30亿元”，1家企业选择“不低于15亿元”。根据前文上市规则解析，保荐机构对市值承担较大的评估责任，若预计发行市值不足选择的上市标准将被中止发行，且影响保荐机构执业质量评价。因此可见17家企业的申请大多采取了更为审慎的态度。

从企业盈利情况来看，17家企业中16家均已实现盈利，只有和舰芯片制造最近一年仍处于亏损状态，但其最近两年营业收入均超过30亿元。

从17家企业历年VC/PE投资情况来看，企业所属地区国资背景创投机构、政府引导基金普遍对企业支持力度较大。

从中介机构分布情况来看，华泰联合证券推荐企业数量最多，共3家，民生证券、招商证券和中信证券各2家，其他券商均推荐1家。

上交所在公布名单的同时进一步强调要“准确把握科创板定位要求”。可以看出，这17家企业均非一级市场上投资热度最高、最具知名度的企业，大多成立时间较早，是以技术研发为核心竞争力的TO B型企业。对于VC/PE机构来说，科创板支持导向的明确性有助于前期投资策略的制定和对标的企业的甄选。

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总结

设立科创板并试点注册制的主要目的在于增强资本市场对实体经济的包容性，更好地服务具有核心技术、行业领先、有良好发展前景和口碑的企业。可以看出，政府对本次资本市场制度改革创新非常重视，各类主体无论是企业还是投资机构也都跃跃欲试，市场展现出许久未见的活力。对于私募股权投资市场来说，一方面机构将更多关注“硬科技”企业，另一方面多层次资本市场的建立有利于机构退出途径多元化发展。

来源：清科研究中心 万潇

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