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睿智投资|普拉达 (1913 HK,持有) - 利润受外汇和对品牌重启的投资所拖累

时间:03-24 02:17 阅读:4396次 转载来源:招银国际

18财业绩令人失望。普拉达的净利润同比下降17%,低于彭博/招银国际的预期23%/ 22%,主要由于: 1)外汇对冲损失(影响毛利率约1.4个百分点),2)生产成本的增加,意大利的优质产品供应紧张,3)高于预期的运营成本,特别是员工成本和广告及推广费用(+12%)和4)高于预期的税率(2.2个百分点)。

即使在固定汇率的标准下,下半年增长亦开始放缓。由于宏观环境不太乐观,销售增长在4季度的放缓至低单位数(从3季度的高单位数),例如:1)法国的社会动荡导致一部分的门店自11月以来需要关闭,并损害了旅游业,2)强美元也削弱了游客的流量,3)人民币贬值和疲弱的宏观环境亦影响了香港和中国大陆的需求。

促销产品的销售减少,以及对批发商的整改也对下半年的销售造成影响。公司决定将18财年的促销产品的销售占比降至7%(17财年为12%),以保护和加强品牌形象并保证更高的利润率,但这的确变相导致18财年上半年/下半年销售减少了2%/4%。而且,由于同样的原因,公司更选择性的与批发业务的经销商合作,所以抑制了18财年下半年的批发收入。

我们对19财年的前景保持谨慎。管理层提到19年1-2月份的销售是正增长,与我们的预测一致。我们预计销售在19财年可保持正增长(同比增长4.4%),尽管受惠于:1)延续皮类和鞋类新产品的成功,和2)门店库存的扩大和深化,可以推动更好的直接零售增长(+4.9%),但在欧洲对经销商的批发业务的整改将抵消了部份的增长,导致批发增长放缓(+2.8%)。我们预计电商务销售(包括Prada.com和与Farfetch等电商平台的合作)将实现强劲的两位数增长,但其贡献仍然很小(我们预计约占总销售的中单位数)。然而,受惠于1)收购一些上游生产设施(以应对不断上升的生产成本)和2)终止产品促销活动(预计在19财占总销售0%,而在18财年为7%),毛利率将可逐步提高。此外,19财年的净利润将包括“专利盒”的一次性税收优惠,管理层预料可达到约80-90亿欧元,并会在19财年2-3季度完成。

Lorenzo Bertelli(Miuccia Prada和Patrizio Bertelli 的儿子)在业绩发布中首次出席。Lorenzo目前是市场营销和传播部门的负责人,自17年9月开始一直带领公司的数字化转型。随着2018年公司改善了Prada.com/ “Pradasphere”和MiuMiu.com/ “MiuMiu Club”的用户体验,升级了店内APPs “Clientsphere”,采用了新的商品推购和规划工具以及RFID技术在皮类产品的应用,我们将在2019年看到更多的全管道体验改进。

维持持有评级,下调目标价至24.84港元。我们将19财年/20财年的每股盈利下调6.4%/ 21.3%,考虑到:1)大于预期的外汇损失,2)更高的广告和推广费用,讯息技术和员工成本,3)经销商的整改导致批发收入进一步下降和4 )一次性税收优惠。新目标价是基于25倍19财年的预測市盈率(由于盈利增长进一步放缓,从之前的27倍有所下调)。我们维持持有评级,因为目前估值已经很合理,相当于25.4倍19财年市盈率(接近5年平均的27倍)和1.9倍3年期PEG(相对国际同行中位数的2.0倍)。

财务资料

资料来源:公司及招银国际证券有限公司预测

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