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资讯 > 融资并购 > 点燃木星,不如点燃股权与理性
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点燃木星,不如点燃股权与理性

时间:03-05 22:05 转载来源:歌斐资产

今年以来,以《流浪地球》为代表的电影赚得盆满钵满,而它们背后折射出的是资本与私募股权市场的风生水起。

本文通过生动的案例以及详实的数据得出这样一个结论:现阶段,与其点燃木星,不如点燃股权与理性。

作者 | 汪波(诺亚研究工作坊私募股权研究总监)

最近朋友圈很流行的一句话是“太阳出走去流浪了”,前两周阴雨的天气缠扰江浙沪多地,但流浪一词的热度离我们还不算太远。从某种程度上讲,《流浪地球》引爆的不只是木星,更是今年春节档的朋友圈与众多公众号。

截止2月25日,国产科幻电影《流浪地球》累计票房突破43亿元,成为仅次《战狼2》的中国电影票房亚军,离《战狼2》的56亿票房还差13亿。票房与口碑在朋友圈扩散之后,中国硬科幻的崛起对于中国影视行业无疑是一剂强心剂。

在《流浪地球》点燃木星与中国网民后不久就迎来了美国第91届奥斯卡颁奖盛典,跟随这次的获奖影片,我们可以看到它们背后关于资本与私募股权市场的那些事,也许对我们来说与其点燃木星,不如点燃股权与理性。

01

《绿皮书》背后的爆款收割机:

阿里影业

本次奥斯卡的最佳影片是由彼得·法拉利执导,维果·莫特森、马赫沙拉·阿里主演的剧情片《绿皮书》,这部典型的公路片中产生的种种矛盾与冲突,都让我们学会在自我和解、与他人达成理解中寻找面对人生的方式,这边就不逐一叙述,值得大家自行体会。然而通过这部影片,我们看到了它背后的一个熟悉的名字:阿里影业。

先不提今年的战绩,截止去年国产电影票房前十的影片中,由阿里影业投资或发行的影片占据了六席,《战狼》、《芳华》、《红海》、《唐探2》《我不是药神》、《西虹市首富》这些成功影片背后,都有被业内誉为“爆款收割机”的阿里影业的身影,阿里在大文娱方面的投入依然是不遗余力的。

阿里影业在2018年11月8日发布的半年财报显示:

截至2018年9月30日,公司营业收入达15.32亿元人民币,较上一年同期六个月的11.84亿元人民币,增长29.4%;

经营净亏损为1.54亿元人民币,较去年同期的4.31亿元人民币大幅缩窄64.1%。

其中,阿里影业三大核心业务中:

互联网宣发收入达11.72亿元,同比增长近20%,首次实现了扭亏为盈

内容制作收入达3.10亿元,增长超80%,财务指标持续趋好

综合开发业务实现收入0.49亿元,同比增长55.7%

这些数据归因首先来源于18年年中阿里影业的战略调整,分别从用户、片方、影院三个角度针对性布局。

数据来源:阿里影业、诺亚研究工作坊

此外,18年国务院明确去票补的政策后,预估多数平台的在线票务营收将有12%-13%左右的下滑。而如何抵御政策性的影响,阿里影业选择了“内容+IP”的策略。甚至可以说从17年开始,阿里影业就已经向优质内容进军。

阿里影业18年上半年的成绩,已经证明了“新基础设施+优质内容”的战略初见成效。“综合开发与互联网宣发”基础设施的建设,与进入收获期的“内容制作”,形成的双驱动已经成为未来阿里影业的动力来源。

除了从微观视角去剖析阿里影业的转型和增加文娱行业的布局外,对外贸易的不确定性与国内经济转型的大背景在宏观层面创造了经济增长动力转向内需的条件,无论是近期以华为为代表的国产品牌的崛起、平价消费、抑或是精神消费领域的热度提升都将使“口红效应”的特点有所放大。

在和同事们拜访合鲸资本一同讨论时,迸发的一个想法令我们都颇感认同与惊喜:

如今新经济中的众多独角兽其实和一份传统报纸的各个版面无不关联,比如原来评书版面可能是如今“樊登读书会”的雏形、“一条”便可能源于生活服务版面等,这和合鲸资本所提的“文化产品没有凉,正在进入新常态”不谋而和。

在生活中仍可以寻到迹象,当下众多的周刊都已纷纷转型成月刊,在线下提高内容品质打磨的同时,结合信息更为高频输出的线上的模式成为了传统媒介的必经之路。 

当然,在体验《流浪地球》、《阿丽塔战斗天使》的冲击后,我们应该更多回归理性与关注逻辑。

比如思考一下是不是在目前中国影视作品内容与口碑中心制逐步建立的同时,中国仍然有2-3年影视作品内容的制作周期的存在。《流浪地球》引发的中国硬科幻的里程碑是否需要《上海堡垒》等接力继续往前,才能真正确立中国硬科幻与好莱坞《阿丽塔》制作水准的持续接近。

 

02

Netflix的《罗马》

非一日建成

本次奥斯卡奖项中,由Netflix出品的《罗马》获得了十项提名,五项获奖,包括最佳导演和最佳外语片。同时,Netflix也宣布购买了《流浪地球》除中国内地以外的全球流媒体播放权。

Netflix从一家硅谷出身的互联网公司,开始逐渐适应好莱坞着重内容的评判标准。从零开始到千亿美元市值,可以说是一个非常典型的增长案例。

近乎直白的商业模式(盈利收入=用户数*年费)与通过“用户增长-收入增长-原创内容”产生的飞轮效应推升了第二增长曲线,13年推出的《House of Cards》更是成为了其关键的助推器。

当然,国内的爱奇艺似乎是对标Netflix的公司,但到底爱奇艺的布局是迪士尼的基础架构还是Netflix,推荐亚澜的《财报详解:爱奇艺与Netflix的5大不同》(←点击查看原文)有着非常细致的拆分。

阿里影业的财务数据逆转与成功布局多部影片可以说是一个小缩影,这样的案例源于我们的四周,融于我们的生活,并且刺激我们的感官。

如同在我们身边遇到的瑞幸咖啡的强势入局,华为折屏5G手机带来的变革都是私募股权商业世界的一个个火花。当我们聊完《流浪地球》与奥斯卡之后,华为折屏手机的发布又带给我们哪些对于5G与硬科技的思考呢?

 

03

5G的机会并不只在5G自身

5G的落地过程中一个方向是终端硬件的更新,2019年初吸引眼球的折叠屏热潮就是一个体现。其中的玩家主要有两类:

一是终端制造商,如刚刚发布了折叠屏手机的三星与华为,以及即将发布折叠屏手机的苹果与小米;

二是提供折屏手机柔性OLED技术和生产的屏幕厂商(三星、京东方)。 

另一个方向就是基础网络的技术更新与网络覆盖。

终端厂商与运营商5G商用网络的覆盖节奏步调的锲合度,对于使用体验就非常重要。

目前,中国三大运营商给出的5G商用时间表显示,三家均计划最快在2019年下半年国内一线城市将可以部分实现5G网络覆盖,为5G智能硬件产品试水市场提供了必要的技术环境。可预见的是,在2019年下半年至2020年上半年将会继续迎来5G手机的发布潮。

此外,5G基站并不能像前几代一样可以直接快速转换,整体网络的改造配套时间还将持续。可以说,目前运营商5G商用网络仍然较终端硬件的进度存在一定滞后性,手机厂商们已经纷纷发布终端的局面是过去3G和4G时代不曾发生的。

对于私募股权市场而言,5G的机会并不只在5G本身,5G扩展的智慧生活、智慧城市与智慧农业的场景都将提供私募股权市场更多参与的机会与空间。

或许未来已来,或许还在路上。这个需要用数据与理性去判断,等待时间去检验,但回归私募股权市场与商业模式的本质尤为重要。所谓的这些方向与方法,透过2018年的私募股权市场的参与者与互联网引领者们的布局,可以更加真切地了解。

 

04

徒手攀岩背后的坚持与布局

今年的奥斯卡最佳纪录长片颁给了《Free Solo》(徒手攀岩)。徒手攀岩,是公认的最危险的运动之一,要么登顶,要么死亡。

影片中Alex Honnold徒手成功挑战酋长岩(El Capitan)的壮举,引来了无数钦佩的目光,这样无畏向前的冲劲其实渗透在很多创始人的血液,也同样渗透在类似经纬中国这样的GP基因之中。

在经纬中国的发布的2018年数据中,关于投后管理部分的数据让我们印象深刻。在接近550家左右的经纬系公司圈中:

经纬的法务组完成了472次交易事件;

财务/数据组为经纬系公司提供了11400分钟的深度1对1全方位财税咨询;

招聘组帮助经纬系公司招聘了500余人,其中包含超过200个总监及以上的核心职位;

资本组协助被投公司高效接洽了近4000人次的投资人;

医疗服务组处理了507起医疗需求;PR/MKT在经纬系内促成了167次资源合作,包括但不限于营销事件、市场增长,以及客户介绍。

在经纬很酷的外表外,还折射出Free solo中所必须的细致与坚持,系统的投后赋能帮助经纬系的公司更好发展。

《徒手攀岩》14分钟震撼攀岩

高瓴资本也是一个典型,在2014年至2018年间,高瓴资本共参与132笔投融资交易,年交易数量持续上升,即使在市场情绪较为低迷的18年,仍然保持了较高的投融交易数量。历年投资事件行业分布来看,医疗健康、消费生活、企业服务、汽车交通是其重点布局的领域。值得注意的是,18年高瓴资本参与投资汽车交通领域与金融领域投资事件数量高于2017年和2016年。

数据来源:鲸准洞见,诺亚研究工作坊

互联网巨头们的资本与产业布局也从未停歇,百度聚焦的企业服务、阿里的“战略投+海外投”、腾讯向产业互联网的战略转型、京东的物流布局与“无界零售”战略都是影响未来私募股权市场与细分赛道的重要趋势。

 

05

如何享受一级市场估值回升的红利

当视线离开影片,如何享受私募股权市场估值回升的红利?基于鲸准洞见的数据,2018年新经济行业中,B轮以前平均各轮次间隔时间为520天左右,而C轮以后平均各轮次间隔时间为415天左右。

与历史数据相比,新经济行业各轮次融资间隔时间均处于正常波动范围。新科技行业在C轮至E轮的融资间隔时间均相对最短,意味着资本市场在资金紧张的环境下,更青睐于硬核科技类企业

数据来源:鲸准洞见,诺亚研究工作坊

值得注意的一点,当我们在观察2018年各轮次融资间隔时,数据与目前实际主观感受可能会产生一定程度上的不太一致,这个不一致性主要的来源在于一级市场自身融资对于投资端传导的递延性,但由于投资项目集中度的提升,追求确定性的追加投资数增加,投资的间隔后期总体也不会拉长太多。

更进一步,回溯中国股权市场近10年的估值历史,我们可以看到除了一级市场自身投融资存在递延性外,一二级市场的估值同样存在递延性。

数据来源:诺亚研究工作坊

在经历2008年的金融危机之后,二级市场的估值由高点开始下滑,而由于一级市场相对二级市场的滞后性,一级市场的估值下滑起点在2011年,递延期为2年。

在调整期过后,二级市场于2013年估值出现复苏与反弹,同时一级市场递延性仍存在,估值反弹的时间起点为2014年,然而值得注意的是,相较于前期的估值下跌期,此次一级估值上涨的滞后性缩短为了1年。

简单而言,一级市场估值较二级市场估值存在滞后性,下跌趋势中的滞后性为2年,上涨趋势中的滞后性为更短的1年。

基于一二级估值滞后性的特点,最近一轮二级市场估值下滑的时间起点在2015年,依据下降趋势递延期为两年的时间特征,一级市场最近一轮估值下跌的时间起点在2017年起,这个时间点与实际的市场平均值吻合度较高,其中有部分头部项目的估值仍处于较高位。

基于上一轮调整期时间持续3年,因此本轮调整期末将近2020年左右。需要指出的是到底是2020、2021还是2022,我们不能单凭历史3年的周期就去简单确定,而一二级市场估值在上涨趋势中存在1年的滞后性有更高的解释力度。因此,二级市场的回升信号确认对于后期带动一级市场估值回升就显得较为重要了

2019年二级市场开始出现复苏迹象,在3月的春季躁动期配合科创板与两会等政策性因素的叠加,市场的风险偏好的急剧提升,带动二级市场指数不断上扬。

2019-2020年这一时间点基本符合3年调整期的终点,同时若2019年是二级市场估值回升的起始年份,那么往后递延1年的2020-2021年,将带动一级市场估值出现跟随回升,结合私募股权基金主流的3+4+1的交易期限结构,那么当前布局与配置一级的私募股权基金将更大程度上享受后期估值回升带来的趋势红利。

2018年一二级市场的估值倒挂现象始终存在,我们认为这一现象在19年起将会逐步缓解。

原因有二:

首先由于资金的风险错配存在,很多低风险投资者的资金通过银行等机构经多层嵌套后投资到了私募股权这类资产中,机构为了平抑风险往往会将资金投到头部项目中,从而进一步推升了头部项目的估值,但这一个原因的影响将会随资管新规及禁止多层嵌套的交易结构的推出而减弱。

此外,由于一二级市场对于项目的估值方法体系存在差异性,一级市场常常使用GMV、MAU等经营性数据进行估值,而二级市场对于现金流与盈利端的要求更为看重,导致一级市场的项目在二级退出时遭遇估值下跌,随着两个市场估值体系的差异无法完全趋同,但随着二级市场的回暖以及一级市场估值仍处于递延性下跌趋势中,估值倒挂现象将会有所缓解。

市场经常带来的是猝不及防,如果说二级市场的冷暖可以在股市这个晴雨表上反应,那么一级市场的冷暖也许只能由其参与者与深度观察者自知。目前二级市场的估值已抬升,科创板、大湾区与降税的政策性支持陆续出台,那么私募市场已经悄然到来的机会请善待并理性把握。

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歌斐资产成立于2010年,是一家专业的资产管理公司与母基金,以母基金为产品主线,业务范围涵盖私募股权投资、房地产基金投资、公开市场投资、另类信贷投资、机构渠道业务、家族财富及全权委托业务等多元化领域。诺亚财富集团旗下全资子公司。

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